Bojme se globální inflace, říkalo se ještě loni v létě. Bojme se celosvětové deflace, bubnuje se na poplach nyní. Bojme se enormní inflace, bude se hlásat zanedlouho. Tentokrát to ale může být vážně vážné.
Nemovitostní bubliny v USA a jiných státech bolestivě splaskávají. Finanční krize má reálné dopady a otázkou do blízké budoucnosti je, jak „vysoký práh bolesti“ – například jak jisté zaměstnání – musí každý mít, aby je nepocítil. Investoři jsou nedůvěřiví téměř ke všemu s výjimkou hotovosti a vládních dluhopisů. Právě v segmentu státních obligací vydávaných vládami vyspělých zemí to už několik měsíců bublá. Bublina nemovitostní se přefukuje do bubliny dluhopisové. Bude její splasknutí rovněž bolet?
Obamova injekce
Za nejbezpečnější z dluhopisů jsou obecně považovány ty vydávané americkou vládu: USA jsou nahlíženy jako země s relativně velmi nízkou pravděpodobností nutnosti vyhlásit platební neschopnost. Nebo jinak: americké vládě lze půjčovat téměř bez rizika. Nový vládce Bílého domu, Barack Obama, plánuje hospodářství stižené finanční krizí a recesí léčit prostřednictvím multibilionového deficitu. Už když americká centrální banka (Fed), oznámila, že za účelem snížení dlouhodobých úrokových sazeb a úroků na hypotékách začne nakupovat americké dluhopisy ve velkém, poptávka po vládním dluhu raketově vzrostla.
„Je známo, že Fed bude velkým kupcem vládních obligací. Ti, co nakupují, jen vyčkávají, až Fed s nákupy začne a zaplatí vyšší cenu, než za jakou pořizovali,“ vysvětluje Peter Schiff, prezident makléřské společnosti Euro Pacific Capital. Tato horká spekulativní poptávka žene ceny amerických dluhopisů do nebeských výšin. A protože dluhopisové výnosy jsou k ceně nepřímo vztažené, klesají naopak až k nule. Tyto trendy jsou podpořeny dalšími skutečnostmi: celosvětově zpomalil růst cenové hladiny, což zvýšilo reálný výnos z držby dluhopisů, a, v neposlední řadě, obligace vyspělých zemí – jež zpravidla mají dobrý rating a příznivou úroveň cen u takzvaných swapů úvěrového selhání (CDS; pojištěnky proti neschopnosti státu splácet dluh; čím nižší je cena, udávaná v bazických bodech, tím nižší je riziko této neschopnosti) – jsou obecně považovány za „bezpečný přístav“ v čase krize.
Nulové výnosy
Pověst ratingových agentur je však kvůli finanční krizi značně pošramocena. Kritizují je i mnozí prominentní ekonomové. Paul De Grauwe, profesor Katolické univerzity v Lovani, se v článku pro Financial Times pozastavuje nad skutečností, že hodnocení agentur, jako je například Standard & Poor““s, jsou stále považována za bernou minci. „Neměly tyto agentury už dávno odejít z byznysu – poté, co po léta prohlašovaly, že riziko spojené ze zadlužením bank a velkých společností není nic, z čeho bychom si měli dělat hlavu?“
Podivné dle De Grauweho je též nynější jednání agentur. Míní, že dluh jednotlivých zemí hodnotí selektivně: Standard & Poor““s snížila rating Řecku, Španělsku a Portugalsku, varovala, že Irsko může čekat stejný osud, ale v případě USA či Velké Británie ticho po pěšince. „Přitom dluh americké či britské vlády vzrůstá obdobným tempem,“ upozorňuje. Dodává navíc, že zatímco dříve byly agentury přehnaně optimistické, nyní jsou zase nepatřičně pesimistické. „Hospodářské cykly mohou mít základ převážně jen v psychologii davů. Jde o kolektivní pohyby,“ řekl De Grauwe nedávno autorovi blogu. To samé lze říci i o ratingových agenturách – nyní se všechny kolektivně naladily na strunu (selektivního) pesimismu.
Zda si ratingové agentury napraví reputaci, či zda budou trhy nuceny ostražitěji než dříve sledovat ceny swapů úvěrového selhání, je otázkou; zjevnější je, že příznaky dluhopisové bubliny jsou nepopíratelné. Jak tomu však bývá, lidé je mnohdy přehlíží. „Je těžké tomu věřit, ale lidé nevidí, že dluhopisy vynášející nula procent jsou obchodovány na pořádně přifouklých úrovních,“ diví se Tony D““Altorio, analytik investorského magazínu Bourbon & Bayonets.
Deflační monstrum
Vysvětlení hledá v tom, že každá bublina, jak učí historie, je „prodávána“ s určitým příběhem. Tím nynějším je hrozba deflace. „Vláda a mainstreamová finanční média učinila z deflace strašlivé monstrum mýtických rozměrů,“ míní D““Altorio. Lidé jsou lekáni deflační spirálou, velkou hospodářskou krizí nebo Japonskem devadesátých let – „bezpečné přístavy“ pak hledají ještě naléhavěji.
Ale právě japonská ekonomika devadesátých let bývá mainstreamovými analytiky uváděna jako příklad, že bublina či alespoň „přestřelování“ na trzích s dluhopisy nevyústí v bolestivé splasknutí: i v Japonsku tehdy šla řeč o dluhopisové bublině, výnosy z desetiletých obligací spadly pod jedno procento, ale následný pokles cen – a vzestup výnosů – neměl žádný významný dopad na finanční systém ostrovní ekonomiky.
Na druhou stranu, „deflační strašidlo“ je zatím opravdu lichým argumentem. Deflace, jak již autor blogu psal, ve své čisté podobě značí pokles peněžní nabídky (pokles množství peněz v ekonomice zapříčiněný politikou centrální banky), s ním související pokles obecné poptávky, který teprve ústí v obecný pokles cen. Jenže ceny mohou klesat z mnoha jiných důvodů – nyní se tak děje ne z důvodu poklesu peněžní nabídky (ta naopak strmě stoupá), ale z důvodu paniky na mezibankovním trhu a na trzích obecně. Nabídka prostě převyšuje poptávku, jelikož všichni takříkajíc sedí na hotovosti (nebo nakupují spolehlivé vládní dluhopisy či třeba švýcarské franky), a to ceny tlačí dolů.
Přijde enormní inflace
Až panické stavy odezní, až peněžní toky rozmrznou – a mnozí mají za to, že tato fáze začíná právě teď -, projeví se postupně efekt zvýšeného množství peněz v ekonomice. Nastane výrazný růst cen. Například Fed během prosince navýšil takzvanou peněžní bázi meziročně o téměř sto procent (viz graf). Peněžní báze zahrnuje mince a bankovky v oběhu a rezervy komerčních bank držené u banky centrální. Z této nejlikvidnější složky peněžní nabídky jsou vytvářeny jiné formy peněz (např. depozita, termínové vklady, fondy peněžních trhů).
„Inflace je specifický případ růstu cenové hladiny, který je způsoben zvýšenou peněžní nabídkou. Pouze peníze vytvářejí inflaci,“ podotýkáAdam Hamilton, z investiční společnosti Zeal. Hamilton míní, že inflace, která přijde, bude skutečně enormní – proto, že množství nově vytvářených peněz je a bude enormní.
Analytici Morgan Stanley více než souhlasí: rizikem pro svět je dle nich dokonce hyperinflace. A jak řekl autorovi blogu, mimo záznam, klíčový analytik jedné z největších bank v Česku: Je teď dobrý čas vzít si půjčku, zadlužit se.
Máloco hraje dlužníkům do karet tak jako (hyper)inflace.
Máloco pohřbí nadějně provázanou, globalizující se ekonomiku, a zadělá na geopolitický konflikt, tak jako hyperinflace.
PS: „Svět tehdy (před první světovou válkou) prosperoval, člověk věřil tomu, co viděly jeho oči a slyšely uši tomu, co musel říkat filosofický positivismus. Navzdory historické evidenci se pouhá racionální možnost velké války zdála být zavádějící a umělou noční můrou, ničím víc než strašákem, kterým se zaklínali politikové a novináři, když neměli, o čem by jiném mluvili. Lidé byli naprosto přesvědčeni, že mezinárodní finanční a obchodně průmyslové vztahy jsou vzájemně provázané tak pevně, že vylučují pouhou možnost války. … Vypadalo to téměř, jakoby člověk a jeho ideály se už měly zmocnit země a vládnout jí moudře ve prospěch všech národů.“ (Carl Gustav Jung, 1936, via Jiří Payne, podtržení vlastní)
Lukáš Kovanda, Ph.D., je český ekonom a autor ekonomické literatury. Působí jako hlavní ekonom Trinity Bank. Analyzuje a komentuje makroekonomická témata, investice i nové fenomény typu sdílené ekonomiky, kryptoměn či fintechu. Přednáší na Národohospodářské fakultě Vysoké školy ekonomické v Praze.
Je členem vědeckého grémia České bankovní asociace.
