Kroťme živočišné pudy

V roce 2001 jste získal Nobelovu cenu. Co si myslíte o takzvané „nobelovské nemoci“, tedy stavu, kdy ocenění badatelé ztrácejí motivaci pro další výzkum, poskytují plytké názory na kdeco, vyprazdňují se.

To je obtížné říci. Mně osobně cena otevřela cestu k novým příležitostem, které bych jinak nezískal. To je, myslím, celkově vzato její hlavní přínos.

Někteří kritici, například Nassim Nicholas Taleb, dokonce udílení Nobelových pamětních cen ekonomům spojují se vznikem krize. Cena prý nezaslouženě dodala jejich výzkumu punc opravdově vědy, což výrazně zvýšilo autoritu ekonomů. Přitom krizi nepředpověděli.

Důvod, proč ji nepředvídali, tkví někde jinde. Neměli například po ruce byť jen základní statistiku týkající se trhů s těmi novými komplexními cennými papíry.

Jak to?

Souvisí to s nedostatečnou regulací těchto trhů v době před krizí. Fakt, že tyto trhy neměly regulaci ani v tom smyslu, že by lidé museli registrovat své nákupy a prodeje cenných papírů, znamenal, že bylo velmi těžké cokoli posuzovat a vidět zvenčí. Kdyby se ty trhy statisticky měřily, věděli bychom třeba, že vznikly credit default swaps (druh finančního kontraktu, svého druhu pojištění, jež je dáváno do souvislosti s propuknutím krize, pozn. L. K.) za 30 bilionů dolarů. To by byl nepřehlédnutelný varovný signál.

Pak by ekonomové včas zasáhli?

Ano, myslím, že to mohlo být dostačující, mít před krizí nějaká varování. Vezměte si nemovitostní trh. Jedním z mála lidí, kteří věděli, že na tomto trhu se vývoj ubírá neblahým směrem, byl Bob Shiller. Proč to věděl? Protože je spolutvůrcem Case-Shillerova indexu, klíčového měřítka cen nemovitostí. To znamená, že opravdu měl ponětí, oč běží. Existuje totiž souvislost mezi dostupností dobré statistiky a možností předvídat, varovat. To je, co potřebujeme do budoucna – lepší statistiku.

Shiller je vnímán jako výjimka. Dojem veřejnosti je takový, že ekonomové jako celek zaspali.

Neměli jsme tu statistiku. Nevěděli jsme a nemohli jsme vědět, co se děje na finančních trzích. Kdybychom ji měli, jednali bychom správně, varovali bychom. Vezměte si, že někteří z „insiderů“ krizi předvídali. Třeba Henry Paulson, exministr financí. Díky své předchozí pozici u Goldman Sachs (do roku 2006 byl nejvyšším šéfem investiční banky, pozn. L. K.) opravdu věděl, k čemu na úvěrových trzích dochází.

Té statistiky se nedostávalo, jelikož se nedostávalo ani dostatečné regulace?

Přesně tak. Když je regulace dostatečná, vše se z podstaty věci zrcadlí v příslušné statistice. Fakt, že jsme neměli byť jen elementární regulaci těch trhů, znamená, že jsme neměli ani statistiku. Elementární regulace by nám tedy dala statistiku, což by nám umožnilo vidět, co se děje.

V interview ke knize Animal Spirits (česky vyšlo roku 2010 jako Živočišné pudy, pozn. L. K.) tvrdíte, že vláda by měla regulovat, krotit přehnaný optimismus trhů.

Dobré regulace zamezí nezdravému optimismu. Vlastně kdyby existovala správná regulace úvěrových trhů, přebujelý optimismus by nikdy nenastal. Ukázkovým příkladem je poskytování půjček na bydlení lidem, kteří je neměli dostat. Kdyby existovaly regulace zamezující tomu, aby se tak dělo, kdyby existovaly regulace, jež by identifikovaly škodlivé cenné papíry kryté nesplatitelnými půjčkami na bydlení, byla by situace úplně jiná.

George Akerlof (*1940)

Profesor ekonomie na Kalifornské univerzitě v Berkeley získal v roce 2001 Nobelovu cenu. V devadesátých letech působil jako člen výboru ekonomických poradců prezidenta Billa Clintona. Jeho manželka, ekonomka Jannet Yellenová, se počátkem října 2010 stala vicepředsedkyní Rady guvernérů americké centrální banky, tedy dost možná nejvlivnější ekonomkou světa. Akerlof rád čte všechno možné – historické i sociologické knihy, biografie a krásnou literaturu.

⊕ Poslechněte si rozhovor s Lukášem Kovandou o Georgeovi Akerlofovi

Co si myslíte o případu Madoff (americký finančník, jenž v průběhu několika desetiletí připravil investory o téměř 65 miliard dolarů, pozn. L. K.)? Podle mého to bylo selhání regulátorů.

Ano, souhlasím. Šlo o selhání regulace.

Takže volné trhy selhávají a regulace také?

Ne, ne, takto to říci, to je úplně nefér. Důvod, proč došlo k selhání regulace, byl ten, že lidé v regulace nevěřili. Regulační orgány například nedostávaly dostatečné finanční prostředky, jelikož nálada doby byla taková – přehnaně optimistická, co se schopnosti trhu regulovat sama sebe týče. To není selhání regulace. Selhala důvěra v regulační orgány, s čímž souvisí i jejich podfinancování v předkrizové době.

Kde se vzal ten protržní optimismus?

Jedním z důvodů, proč si lidé mysleli, že trhy jsou schopny regulovat samy sebe, byla teorie trhů s „citrony“ (viz Citrony a třešinky): existuje-li trh, na němž se prodává špatné a dobré zboží, přičemž není rozlišitelné, které je které, lidé se z něho raději stáhnou. Panovalo přesvědčení, že kupci těch balíků cenných papírů krytých hypotékami budou znalí a že když se jim tyto cenné papíry nebudou zdát jaksi v pořádku, trh s nimi vyklidí.

To se ale nestalo.

Ano, nestáhli se. To souvisí s další teorií, a sice s teorií asymetrických informací. Lidé obecně nevěděli, že ti, kdo kupují ony cenné papíry, také nevědí – že nejsou znalí. S tím nikdo nepočítal. Myslím tedy, že ekonomická teorie by v tomto smyslu dala korektní predikci, jenže lidé ji neuplatňovali příliš dobře. Nepodložená víra v samoregulační schopnosti trhů byla v té době zkrátka tím nejsilnějším vodítkem.

Vrátí se teď opět víra v regulace – podobně jako po velké hospodářské krizi třicátých let?

Regulace třicátých let byly neuvěřitelně úspěšné. To se projevovalo značnou důvěrou v trhy, lidé viděli Spojené státy jako dobré místo k investování. Hlavní je si ale uvědomit, že regulace jde ruku v ruce s volnými trhy. Když chceme mít dobře fungující volný trh, musíme mít dobrou regulaci. Tak, aby lidé mohli věřit tomu, co kupují. Od té doby, co existuje kontrola a regulace léčiv, například téměř vymizely různé šarlatánské lektvary.

Když byly regulace vzniklé ve třicátých letech tak úspěšné, proč začaly být v sedmdesátých letech opouštěny, proč byly trhy deregulovány?

Regulace finančního systému fungovaly dobře. Vznikly však v reakci na krizi třicátých let. Trhy mezitím expandovaly, vznikl stínový bankovní sektor, nové druhy komplikovaných cenných papírů, a regulace těchto novot byla postupně stále slabší, jelikož více a více převažovalo přesvědčení, že trh to zvládne zkorigovat sám. Regulace tak v zásadě zůstávaly tytéž, ale systém, jejž měly regulovat, se enormně proměnil, aniž to ty regulace náležitě reflektovaly. Přesvědčení, že zásadní ekonomické problémy jsou navždy vyřešeny a že potřeba vládní regulace je tudíž mnohem slabší, bylo tuze rozšířené. Myslím si však, že značný růst americké ekonomiky od třicátých let až do přelomu tisíciletí byl do značné míry dán právě velmi efektivním, úspěšným regulačním systémem ustaveným v reakci na velkou hospodářskou krizi.

Kdy podle vás došlo k oné osudové deregulaci? V devadesátých letech?

Ta je celkem zanedbatelná. Deregulační vývoj probíhal od počátku osmdesátých let, v devadesátých letech zpomalil, na přelomu tisíciletí zase zrychlil. Jak jsem už říkal, lidé tak například mohli dostat půjčky, na něž by normálně – při fungující regulaci – neměli nárok. Kdyby existovaly efektivní regulace, tak by třeba vliv nízkých úrokových sazeb, jež před krizí nastavila americká centrální banka, byl zcela okrajový. Důvodem krize nebyly nízké sazby, jak se často říká, ale to, že lidé mohli snadno získat půjčky. A hypoteční zprostředkovatelé kvapem prodali tyto hypotéky ve formě cenných papírů na Wall Street – to by se dříve také nemohlo stát.

Není divu, když cenné papíry měly výtečné hodnocení.

Nad tím zůstává rozum stát. Hodnocení AAA byla dlouhá desetiletí docela vzácná, ale v letech před krizí se s nimi roztrhl pytel, ratingové agentury je udílely masově těm, kteří si je nezasluhovali.

Citrony a třešinky

Ani živočišné pudy, ani identita, ale „citrony“. Ač je nobelista George Akerlof v poslední době zmiňován hlavně v souvislosti s knihami Animal Spirits (Živočišné pudy; sepsal společně s Robertem Shillerem) a Identity Economics (s Rachel Krantonovou), proslulost si získal díky třináctistránkovému eseji The Market for „Lemons“ (Trh s „citrony“) z roku 1970. Za něj získal Nobelovu cenu.

„Citrony“, to jsou v hovorové angličtině nepříliš kvalitní ojetá auta, jež třeba pod kapotou ukrývají nějakou tu vadu z únavy materiálu.

Naproti tom „třešinky“ („cherries“) jsou zachovalé, stále poměrně kvalitní vozy z druhé ruky – s nimiž například sporadicky vyjížděl sváteční řidič. Akerlof se na trh ojetin zaměřil v půli šedesátých let proto, že zkoumal obecnější hospodářské cykly. Zajímalo jej tak i to, proč se cyklicky vyvíjejí prodeje vozů – proč si lidé kupují nová, a ne ojetá auta, či naopak.

Dospěl k poznání, že jelikož kupující v autobazarech nikdy nemají tolik informací jako prodávající, nemohou s jistotou vědět, zda si pořizují „citron“, nebo „třešinku“. Pro jistotu tak považují auto z bazaru za průměrně kvalitní a jsou ochotni platit pouze za průměrnou kvalitu. To ovšem značí, že majitel výborně udržovaného vozu, třeba onen sváteční řidič, nemůže v bazaru vůz prodat za cenu, jež by odpovídala jeho kvalitě. Majitelé kvalitních ojetin je tedy v bazaru raději vůbec nebudou nabízet. Stažení „třešinek“ z trhu ovšem vede kupující k tomu, že dále sníží svá očekávání ohledně kvality ojetin. Trh tak vyklidí i majitelé ojetin průměrné kvality („polotřešinek“, „polocitronů“). Výsledek? „Kvalita“ je z trhu zcela vytěsněna a po bazarech se prodávají „šméčka“.

Paralely s trhem s „citrony“ existují jinde, třeba na pojišťovacím trhu. Poptávka po pojištění bude vyšší u těch, u nichž je vyšší i pravděpodobnost, že k pojistné události dojde (třeba u řidičů, kteří jezdí riskantně). Pojišťovna však je v informační nevýhodě, jelikož neví, jaký je kdo řidič. S nehodami špatných řidičů bude růst i výše pojistného, což vytěsní z pojišťovacího trhu „kvalitu“, tedy ty, kdo řídí opatrně a dobře. Zůstanou pouze nezdární šoféři.

Rozhovor pořízený v italském Iseu vyšel 11. 10. 2010 v Týdnu č. 41.