Číňané už chřestí dluhopisy USA

Působil jste v Clintonově administrativě s lidmi jako Robert Rubin či Larry Summers. Těm je dnes mnohými dáváno za vinu rozpoutání finanční krize, neboť v druhé půli devadesátých let prosazovali deregulační opatření, jež prý jsou její příčinou.

Těch deregulací bylo více. Jedna se týkala toho, zda regulovat deriváty (cenné papíry navázané na hodnoty jiných cenných papírů, komodit, indexů nebo třeba sazeb, pozn. red.) více, či méně – padlo rozhodnutí, že regulace by mělo být méně. Rozhodlo se o nižších požadavcích na kapitálovou přiměřenost. Musím přiznat – při zpětném pohledu -, že regulace na trhu s deriváty měla být tužší.

Ale v té době jste byl pro deregulaci?

Byl jsem Clintonovým ekonomickým poradcem pro mezinárodní záležitosti, tudíž jsem se na tom rozhodnutí o deregulaci přímo nepodílel. S odstupem musím říci, že ta rozhodnutí měla být lepší.

Robert Wescott (*1955)

Někdejší ekonomický poradce prezidenta Billa Clintona s rozsáhlými zkušenostmi z působení na vrcholných pozicích v Mezinárodním měnovém fondu je nyní prezidentem washingtonské společnosti Keybridge Research. Ta provádí ekonomický výzkum pro vlády zemí skupiny G 7 (nejvyspělejší země světa) a významné finanční instituce.

A co si myslíte o zrušení Glass-Steagallova zákona, který zakazoval komerčním bankám účastnit se rizikových operací? K tomu také došlo v té době a podle mnohých to má značný podíl na vyvolání finanční krize. Jak – zjednodušeně řečeno – říkají mnozí, banky pak mohly zákonně provádět gambling s penězi střadatelů.

Ano, implicitně tomu tak je. Implicitně to jsou tytéž peníze. Jistě se dočkáme nějakých změn v oblasti obchodování s deriváty. Banky by neměly mít možnost s nimi obchodovat – tak to původně hlásal takzvaný Volckerův výnos (návrh reformy finančních trhů, pozn. red.). I když pak byl kompromisně zmírněn. Je možné, že se nakonec vrátíme ke Glass-Steagallovu zákonu, kdy platilo, že komerčním bankám, které měly nárok na vládní pojištění vkladů, byly zapovězeny jisté rizikové transakce, jež byly doménou výlučně investičních bank.

Jak s odstupem doby hodnotíte záchranná opatření americké vlády v době krize? Byla účinná? 

Je stále ještě brzy, ale skutečností je – a není to příliš známo -, že například na klíčovém záchranném programu TARP (Troubled Asset Relief Program, poz. red.) americká vláda ve skutečnosti vydělá. Ačkoli některé části TARP dosud nebyly splaceny, lze říci, že největších pět až sedm bank z programu nyní dluhy splácí a doplácí i s úroky. Neznám přesná čísla, ale třeba na Citibance vydělala vláda USA zhruba šest miliard dolarů. Měla oprávnění na prodej jistého množství akcií bank, na nichž vydělala.

Opravdu? Obecný názor je spíše ten, že na tom americký daňový poplatník prodělá kalhoty.

V případě menších bank ty záchranné půjčky stále ještě nejsou splaceny, ale celkově se zdá, že bankovní část programu TARP bude opravdu plně splacena. Tak tomu ovšem zřejmě nebude v případě části programu týkající se hypotečních agentur Fannie Mae a Freddie Mac a pojišťovny AIG. Lépe řečeno, v případě AIG se teprve uvidí, zda to bude splaceno. Ale TARP sestává z asi deseti různých částí. Dokonce obsahuje peněžní úvěry pro solární, fotovoltaické elektrárny. Ten balík prostě čítá 700 miliard dolarů a veřejnost ani netuší, co všechno je jeho obsahem.

A co protikrizové zásahy v Evropě – hlavně ty z poslední doby, související s řeckou dluhovou krizí?

Hlavně musím říci, že Evropská centrální banka (ECB) podle mě provádí pomýlenou politiku celých posledních deset let. Jako by stále bojovala s německou hyperinflací dvacátých let. Zatímco třeba primárním cílem Fedu, americké centrální banky, je cenová stabilita a zároveň plná zaměstnanost, ECB má ze zákona povinnost zajistit pouze cenovou stabilitu. To jsou dva odlišné mandáty. Problém je v tom, že je-li cílem centrální banky pouze cenová stabilita, může teoreticky stačit, aby nastavila úrokové sazby třeba na dvacet procent. Ekonomika sice poroste nulovým tempem, nezaměstnanost bude dost vysoká, ale zato žádná inflační rizika.

Inflační cíl ECB je tedy zbytečně nízko?

Neobhajuji nějaký divoce inflační postup, ale myslím, že je možné stanovit o něco vyšší inflační cíl a stále přitom provádět odpovědnou měnovou politiku. Kdybych mohl, volil bych rozsáhlejší škálu možností, než má nyní ECB. Spíše než rozpětí jednoho až dvou procent bych volil rozpětí jednoho až tří procent – to dá bance více flexibility do dobrých i do špatných časů, více možností snížit sazby, když se situace vyvíjí špatně. Centrální banka – jakožto jedna z institucí vlády – má prostě provádět takovou politiku, jež zvyšuje životní úroveň a díky níž se společnost jako celek rozvíjí.

Co si myslíte o známé tezi ekonoma Miltona Friedmana, že inflace je vždy a všude monetární jev, že tedy výše cenové hladiny vždy a všude odráží objem peněz v ekonomice, pročež by centrální banky měly nastavit stabilní růst peněžního objemu. 

Při vší úctě k Friedmanovi, byl to vynikající ekonom, v tomto s ním nesouhlasím. Myslím si, že s inflací to funguje jinak. Vezměte si, co mohlo před dvěma lety změnit náladu na trzích tak, že ceny ropy vyletěly ze 70 na 147 dolarů za barel – zjevně zapůsobilo něco více než jen to, že by se navýšil objem peněz.

Co tedy bylo příčinou? 

Podle mého je inflační proces velmi komplikovaný: sestává ze mzdové složky, z poptávkové složky, je ovlivněn šoky na globálních trzích a na trzích s ropou, inflačními očekáváními. Musíme ten proces studovat, pochopit, jak se vyvíjí v čase. Existují totiž v historii údobí, pro něž Friedmanova teze platí, a existují jiná, kdy je zcela mylná. Univerzálně zkrátka neplatí.

Takže inflace podle vás není jen výsledkem nadměrného tištění peněz, jak mnozí říkají. Nyní tito lidé například varují, že kvůli tomu, že americká vláda tiskne značné množství peněz, jež poskytuje v rámci záchranných opatření, lze v horizontu několika let očekávat výraznou inflaci.

Musíme inflaci neustále monitorovat. To riziko existuje. Ale ještě bych se vrátil k Friedmanovi – je třeba sledovat také rychlost peněžního oběhu. Jestliže bude mít výrazné výkyvy, je bezpředmětné, protože tuze limitující, odhadovat inflaci pouze na základě objemu peněz.

Ale Friedman říkal, že ta rychlost je v čase víceméně stejná, že jde o konstantní veličinu.

Tak tomu ale není. To byl právě Friedmanův fundamentální omyl – rychlost oběhu není konstantou. Když ji zanalyzujete jen třeba za poslední dva či tři roky, shledáte, že docházelo ke značným výkyvům v rychlosti oběhu. Kdyby byl Friedman ještě naživu, čelil by značným obtížím dále hájit svůj názor o konstantní rychlosti. Ty výkyvy v řádu mnoha procent jsou znakem, že Friedmanova teorie příliš nesedí.

Někteří varují před tím, že s hospodářským oživením po krizi se právě ona rychlost oběhu peněz navýší. K tomu prý připočtěme již tak zvýšenou peněžní nabídku a získáváme nebezpečný koktejl možné závratné infl ace či hyperinflace.

Ano, Friedman nebyl šílenec. V jeho díle jsou samozřejmě mnohé nosné myšlenky. Pokud bychom žili ve stabilním světě, ve světě bez geopolitických tenzí kolem ropy, bez otřesů na globálních trzích, pak samozřejmě s výrazným zvýšením objemu peněz v ekonomice vznikají značné inflační tlaky. Ale svět je komplikovanější -se všemi těmi výkyvy, s geopolitikou ropy, s pohyby devizových kursů nahoru a dolů – a příliš zjednodušující modely většinou neobstojí. Říci, že stačí jen udržet stabilní růst objemu peněz, abychom předešli inflaci, je příliš zjednodušené.

Vsadil byste si na to, že USA budou mít během tří čtyř let inflaci vyšší než, dejme tomu, deset procent?

Myslím, že to je velmi nepravděpodobné. Existuje totiž mechanismus zpětné vazby. Fed má možnosti kontrolovat podmínky na úvěrových trzích. Šéf Fedu Ben Bernanke celkem nedávno, letos na jaře, poprvé hlasitě kritizoval fiskální politiku Spojených států. Myslím, že takových prohlášení bude přibývat, že kritika rozpočtového deficitu bude mnohem častější, a proto si nemyslím, že by inflace mohla překročit deset procent.

Jak zní vaše aktuální investiční doporučení?

Spekulovat na pokles amerických dluhopisů. Výnos z těchto obligací je relativně velmi nízký a jsem přesvědčen, že za rok touto dobou bude podstatně vyšší (což znamená, že cena bude podstatně nižší, pozn. red.). Obecně mám rád investice do dluhopisů. Vlastně bych je kupoval v jakékoli době – kromě té současné. Nyní bych se jim vyhnul. Myslím, že úrokové sazby po celém světě velmi pravděpodobně půjdou nahoru s tím, jak se bude navracet důvěra v globální hospodářské oživení.

Říkáte, že Čína zvažuje užít svoji roli významného věřitele Spojených států jako politickou zbraň. Až dosud jsme slýchali, že to není moc možné, že kdyby Čína například prodala ve velkém americké dluhopisy, poškodí tím též značně sama sebe.

Šlo o první náznaky Pekingu, že něco takového je možné. Není ale vůbec jasné, jak se to bude vyvíjet. Důležité je uvědomit si – jak naznačujete -, že když se Čína zbaví amerických aktiv, klesne jejich cena, což samozřejmě tuto zemi jako významného držitele poškodí. Na druhou stranu je ovšem pravda, že zásadním strategickým zájmem Číny je plná zaměstnanost. Ta totiž tamní vládě zajišťuje legitimitu a náklonnost veřejnosti. Tyto věci jsou pro Číňany mnohem důležitější než to, že by například mohli přijít o deset procent na státních rezervách. Výše zahraničních rezerv je prostě druhořadá – mnohem důležitější je stabilita, kontrola a udržování chodu ekonomiky, politická legitimita.

I tak by to globálními trhy mohlo docela „zamávat“.

Jde zatím jen o rané signály. Nevíme dosud, zda je to oficiální čínská politika. Faktem ale zůstává, že Čína je rozhořčena kvůli tomu, že Spojené státy prodaly zbraně a vojenské systémy Tchaj-wanu. Stále jsou cítit dopady tohoto kroku, takže možná ta slova o prodeji dluhopisů jsou jen krátkodobou reakcí na vojenský obchod. Každopádně pro Ameriku není dlouhodobě dobré být tak velkým dlužníkem jakékoli země, nejen Číny.

Zmiňujete rovněž, že ta slova vyřkl jistý zasloužilý armádní činitel.

Ano, ale je to názor mnoha lidí v čínském politbyru, ne pouze jedné osoby.

Rozhovor vyšel 2. 8. 2010 v Týdnu č. 31/2010.